Retour à un discours accommodant

Positifs sur les bons du Trésor américain à 10 ans

Nos lignes directrices en matière de taux d'intérêt se montrent plus positives concernant les bons du Trésor américain car le cycle d'activité décélère et l'inflation recule (graphique 2). C'est pourquoi nous considérons que dans un esprit de normalisation des taux, le durcissement de la politique de la Fed pourrait être une erreur politique. Nous préférons donc maintenir une surpondération du segment à long terme de la courbe américaine. Le marché a toutefois déjà solidement réagi depuis le début de l'année. Une seule hausse de seulement 25 pb est à présent attendue pour 2016 sur le marché futurespour les taux Fed Funds. Nous surveillons donc le niveau des taux à 10 ans et pourrions revenir à un positionnement neutre en cas de baisse excessive.

Positifs sur les taux néo-zélandais

Parmi les pays développés présentant des liens étroits avec la Chine et le marché du pétrole (Australie, Canada et Nouvelle-Zélande), l'assouplissement de politique le plus probable à moyen terme, afin de faire face à la baisse de la croissance et aux pressions déflationnistes, viendra selon nous de la Reserve Bank of New-Zealand. Le pays entre en effet actuellement en récession et la banque centrale dispose d'une marge de manœuvre pour un abaissement de son taux directeur (2,50 %). Selon nos calculs sur la règle de Taylor pour différents pays, le taux de la banque centrale est trop élevé (graphique 3). Nous diversifions donc nos portefeuilles obligataires mondiaux en y renforçant l'exposition aux obligations souveraines néo-zélandaises.

STRATEGIE SUR DEVISES

Longs sur le CAD et la SEK

Le manque de tonus du cycle d'activité en Chine et la chute des prix pétroliers ont pesé sur les devises liées aux matières premières. Le dollar canadien a en particulier beaucoup souffert. Celui-ci étant survendu, nous avons décidé d'en tirer parti en ouvrant un positionnement tactique long sur la devise par rapport au yen japonais (retour à un positionnement neutre après un positionnement positif). Les marchés pétroliers ont en effet enclenché un rebond tactique qui devrait bénéficier à la devise.

Nous sommes toujours positifs sur la SEK, dans un esprit moins tactique La RiksBank maintient selon nous une politique trop accommodante avec un taux directeur de -0,35 % et un programme d'assouplissement quantitatif agressif, en dépit d'une inflation élevée par comparaison à ses homologues. La banque centrale ne devrait selon nous pas tarder à revoir cette position accommodante, avec pour conséquence un renforcement de la couronne suédoise.

Toujours défensifs sur les devises émergentes

Dans un contexte de normalisation des taux aux Etats-Unis, les devises émergentes maintiennent leur tendance à la dépréciation à moyen terme (graphique 4). Les devises des pays exportateurs de matières premières ont le plus souffert de la chute temporaire du prix du baril de pétrole en-deçà des 30 dollars. Le sentiment négatif du marché nous conduit à maintenir une position globalement négative sur les devises émergentes pour privilégier une allocation significative au dollar américain.

L'une de nos plus importantes sous-pondérations est le real brésilien, qui présente des risques spécifiques élevés : l'ouverture d'une procédure de destitution à l'encontre de la présidente Dilma Rousseff constitue un problème majeur qui ralentit les réformes structurelles requises. Nous restons négatifs sur la livre turque, qui apparaît chère dans le contexte d'une détérioration des financements extérieurs et compte tenu d'une forte sensibilité aux mouvements de portefeuille à court terme. Les risques politiques sont par ailleurs élevés et leur apaisement est peu vraisemblable à court terme.

Nous demeurons négatifs sur de nombreuses devises asiatiques, par exemple, le ringgit malaisien et le baht thaïlandais. La plupart des banques centrales asiatiques disposent d'une marge d'assouplissement, ce qui peut potentiellement engendrer des pressions sur leurs devises. L'atterrissage forcé de la Chine pénalise également les pays voisins, qui sont étroitement liés à cette dernière sur le plan économique. Nous sous-pondérons toujours le yuan chinois (CNY) car la libéralisation du régime de change et le ralentissement de la croissance vont selon nous encore affaiblir la devise. Nous privilégions néanmoins d'autres devises asiatiques telles que les roupies indonésienne et indienne, qui bénéficient d'une amélioration du sentiment des investisseurs ainsi que de valorisations attractives.