D'une détérioration généralisée des valorisations à une stabilisation

PRINCIPALES CONVICTIONS

STRATEGIE MULTI-ACTIFS MONDIALE

La politique « America First », la crise italienne et le ralentissement de la croissance dans la zone euro figurent parmi les facteurs qui ont contribué à la détérioration généralisée des valorisations. Les rendements cumulés des marchés depuis le début de l’année ne sont plus représentatifs des facteurs fondamentaux, qu’il s’agisse de la croissance des bénéfices, du rendement des dividendes ou du ratio cours/bénéfices, à savoir le prix que les investisseurs sont prêts à payer pour un dollar de bénéfice. Où en sommes-nous aujourd’hui ? Et quels pourraient être les catalyseurs d’un changement de trajectoire des marchés ? 

Les actions américaines ont surperformé l’ensemble des autres classes d’actions internationales depuis le début de l’année. Elles ont bénéficié de leur côté d’une réduction d’impôts très favorable au 1er trimestre, d’une solide croissance des bénéfices et d’un raffermissement du dollar. La baisse des impôts a peu de chances de se reproduire et la croissance des bénéfices, bien que révisée à la baisse par le consensus, reste positive. 

À l’heure actuelle, la valorisation du marché reflète une prudence nettement plus marquée que les prévisions de la banque centrale. Bien que la Fed annonce toujours trois hausses de taux pour 2019, le marché n’en reflète qu’une et nous en prévoyons deux. 

Donald Trump s’avère un président imprévisible. Pour l’avenir, notre analyse montre la poursuite de la croissance des bénéfices, certes plus lente, et que des rendements négatifs ne sont pas le scénario le plus probable. La détention d’actions américaines reste par conséquent une pièce importante du puzzle. 

En dehors des États-Unis, le ralentissement de la dynamique économique a tiré les marchés vers le bas.

En termes de performance, les pays émergents, et notamment la Chine, ont été les plus pénalisés depuis le début de l’année, avec une sous-performance des actions émergentes (en devises locales et en devises fortes). La tendance a toutefois commencé plus récemment à s’inverser. Les performances ne sont peut-être pas encore positives, mais les marchés émergents ne sont plus au dernier rang. Pour l’avenir, les vents contraires pourraient s’atténuer si la Fed se montrait plus conciliante que prévu et que le dollar cessait de s’apprécier. En dehors de ces deux facteurs, les investisseurs doivent également tenir compte de la vigueur avec laquelle les autorités chinoises atténuent l’impact du ralentissement de la croissance mondiale et stimulent l’activité intérieure au moyen de la politique monétaire, de la politique budgétaire et d’une monnaie dévaluée. Ces mesures visent à soutenir les exportations des entreprises et entités privées, la consommation et les investissements. Elles ne devraient pas avoir d’impact immédiat et nous pensons même qu’à cause de la guerre commerciale, les importateurs de produits chinois ont commandé plus que nécessaire avant la date prévue d’application des droits de douane, ce qui crée un décalage potentiel à court terme. L’ajout d’actions émergentes au fil du temps représente néanmoins notre manière de compléter notre stratégie. 

La zone euro présente une visibilité réduite, une forte vulnérabilité et une certaine sensibilité aux crises politiques. Depuis la crise de la dette souveraine en 2010-2011, elle se heurte à un plafond de verre, incapable d’exploiter pleinement son potentiel et toujours à la traîne derrière les États-Unis, voire (ou au même niveau que) les marchés émergents. Les facteurs actuels d’incertitude politique comprennent l’accord sur le « Brexit » (ou plutôt l’absence d’accord), les troubles politiques et sociaux en France (qui se montre toujours résistante au changement), l’incapacité de l’Italie à respecter les règles budgétaires de l’UE, et les prochaines élections au Parlement européen, qui auront lieu au printemps (23-26 mai 2019). 

La zone euro présente également une répartition sectorielle moins porteuse que celle des États-Unis. Les valeurs technologiques y ont par exemple un poids moindre que sur le marché américain (6 % contre 24 %). Certains secteurs de l’UE sont également en « standby », dans l’attente, par exemple, de changements structurels en profondeur ou de hausses de taux de la banque centrale. Le ralentissement de la croissance a également affecté plus tôt la région, dommage collatéral de la guerre commerciale et des divisions politiques. Il ne faudrait toutefois pas sous-estimer le potentiel de rebond de la région, car les valorisations y sont inférieures à leurs niveaux historiques avec des prévisions de croissance supérieures au niveau tendanciel. 

Dans ce contexte, nous préférons toujours les actions aux obligations, car nous estimons que l’expansion mondiale se poursuivra, à un rythme certes plus lent, et nos prévisions de rendement à 12 mois sont plus favorables aux actions qu’aux obligations. Le cycle économique continue de progresser. En parallèle, nous conservons une certaine prudence à l’égard du marché du crédit et un avis négatif envers les obligations, à l’exception des obligations indexées sur l’inflation et de la dette émergente. Les tensions géopolitiques restent le principal risque pesant sur notre scénario.